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城市燃气稳增长，再生能源释放利润
· 事件：2026-10-09
【修复回填2026-10-09】华泰证券-港华智慧能源(1083.HK)更新报告《城市燃气稳增长，再生能源释放利润》2024-12-11发布（原Exa占位仅11字，本次全文回填8页15816字，PDF已归档F:/知识库/技术文献/城燃研报/2026-10-09/）。投资评级：买入（维持）；目标价3.85港币。===== 以下为研报全文 ===== 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。
【修复回填2026-10-09】华泰证券-港华智慧能源(1083.HK)更新报告《城市燃气稳增长，再生能源释放利润》2024-12-11发布（原Exa占位仅11字，本次全文回填8页15816字，PDF已归档F:/知识库/技术文献/城燃研报/2026-10-09/）。投资评级：买入（维持）；目标价3.85港币。===== 以下为研报全文 =====
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1
证券研究报告
港华智慧能源 (1083 HK)
港股通
城市燃气稳增长，再生能源释放利润
华泰研究
更新报告
投资评级(维持):
买入
目标价(港币):
3.85
2024 年12 月11 日│中国香港
燃气及分销
我们将2024-26 年归母（核心）净利润预测下调6%/6%/3%至14.5/15.3/17.0
亿港币。天然气销量增速受工业需求拖累，但顺价与降本助力毛差持续修复，
公司城市燃气业务有望实现温和增长。轻资产模式下，公司工商业分布式光
伏权益装机或将保持稳定；分布式光伏政策变化影响有限，看好再生能源的
利润与现金流贡献。公司具备高股息特征，若派息比例保持2023 年同等水
平（47%），我们预计公司2024-26 年股息率为6.3%/6.6%/7.4%。维持“买
入”评级。
工业需求拖累天然气销量增速，顺价与降本助力毛差持续修复
考虑到工业气需求承压、新增接驳下滑后居民气增长放缓，我们将24-26
年销气增速预测下调至+6.6%/5.8%5.2%（前值+7.1%/7.2%/7.1%）。分销
与电厂毛差较低、但气量占比上升，我们将24-26 年整体销气毛差预测调整
至人民币0.51/0.52/0.53 元/方（前值0.53/0.53/0.53 元/方）；各地居民气顺
价持续推进、公司采购成本下行，我们预计24-26 年城市燃气销气毛差为人
民币0.57/0.59/0.61 元/方。
再生能源逐步走向轻资产模式，看好新业务贡献利润与现金流
24 年6 月底港华的工商业分布式光伏并网量达到2.1GW，再生能源板块
1H24 实现净利润1.64 亿港币。由于外部环境变化，公司采取稳健现金流策
略，控制新增装机规模、引入外部战略股东以降低自有资金支出；我们预计
24-26 年每年新增装机0.5GW、有效装机容量达到2.0/2.4/2.9GW、股权比
例逐年下降78%/64%/55%。24 年10 月的分布式光伏管理办法征求意见稿
改变工商业分布式光伏商业模式，原先的余电上网电量需参与市场化交易，
我们将24-26 年再生能源净利润下调1%/9%/8%至2.7/2.9/3.0 亿港币；但
公司光伏资产优质、配合能碳管理等业务，有望贡献充足利润与现金流。
小幅下调盈利预测，基于25 年估值调整目标价
下调销气量增速与再生能源利润，我们将2024-26 年归母（核心）净利润
分别下调6%/6%/3%至14.5/15.3/17.0 亿港币。根据分部估值法给予公司
2025 年城市燃气业务8xPE（等于5 年历史PE 均值）、再生能源业务12xPE
（低于可比公司均值17x，考虑到港股市场折价），核心净利润为12.4 亿港
币和2.9 亿港币。目标市值134 亿港币，目标价3.85 港币（前值3.93 港币，
基于城市燃气/再生能源业务8x/13x 2024E PE）。
风险提示：燃气需求增速放缓；天然气成本大幅上涨；工商业客户电价回落。
研究员
王玮嘉
SAC No. S0570517050002
SFC No. BEB090
wangweijia@htsc.com
+(86) 21 2897 2079
研究员
黄波
SAC No. S0570519090003
SFC No. BQR122
huangbo@htsc.com
+(86) 755 8249 3570
研究员
李雅琳
SAC No. S0570523050003
SFC No. BTC420
liyalin018092@htsc.com
+(86) 10 6321 1166
研究员
胡知
SAC No. S0570523120002
huzhi019072@htsc.com
+(86) 21 2897 2228
基本数据
目标价 (港币)
3.85
收盘价 (港币 截至12 月10 日)
3.12
市值 (港币百万)
10,860
6 个月平均日成交额 (港币百万)
5.79
52 周价格范围 (港币)
2.66-3.67
BVPS (港币)
6.70
股价走势图
资料来源：S&P
经营预测指标与估值
会计年度
2022
2023
2024E
2025E
2026E
营业收入 (港币百万)
20,073
19,842
20,372
20,923
21,602
+/-%
17.21
(1.15)
2.68
2.70
3.25
归属母公司净利润 (港币百万)
964.99
1,575
1,446
1,531
1,700
+/-%
(25.39)
63.18
(8.17)
5.85
11.09
EPS (港币，最新摊薄)
0.28
0.45
0.42
0.44
0.49
ROE (%)
4.35
7.10
6.21
6.33
6.78
PE (倍)
11.25
6.90
7.51
7.09
6.39
PB (倍)
0.50
0.48
0.46
0.44
0.42
EV EBITDA (倍)
9.15
7.08
8.18
8.00
7.51
资料来源：公司公告、华泰研究预测
(16)
(2)
13
28
42
Dec-23
Apr-24
Aug-24
Dec-24
(%)
港华智慧能源
恒生指数
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2
港华智慧能源 (1083 HK)
经营数据概览
图表1： 港华智慧能源：营业收入与同比增速
图表2： 港华智慧能源：核心净利润与同比增速
资料来源：公司公告、华泰研究
资料来源：公司公告、华泰研究
图表3： 港华智慧能源：销气量与同比增速
图表4： 港华智慧能源：销气毛差
资料来源：公司公告、华泰研究
资料来源：公司公告、华泰研究
图表5： 港华智慧能源：营业收入结构
图表6： 港华智慧能源：经营利润结构
资料来源：公司公告、华泰研究
资料来源：公司公告、华泰研究
(5)
0
5
10
15
20
25
30
35
40
0
5,000
10,000
15,000
20,000
25,000
2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 1H24
(%)
(百万港币)
营业收入
同比（右）
(60)
(40)
(20)
0
20
40
60
80
0
200
400
600
800
1,000
1,200
1,400
1,600
1,800
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
1H24
(%)
(百万港币)
核心利润
同比（右）
0
5
10
15
20
25
0
2,000
4,000
6,000
8,000
10,000
12,000
14,000
16,000
18,000
2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 1H24
(%)
(百万方)
销气量
同比（右）
0.44
0.46
0.48
0.50
0.52
0.54
0.56
0.58
0.60
2018
2019
2020
2021
2022
2023
1H24
(人民币/方)
销气毛差
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
1H24
燃气销售
接驳
延伸业务
再生能源
-20%
0%
20%
40%
60%
80%
100%
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
1H24
燃气销售
接驳
延伸业务
再生能源
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3
港华智慧能源 (1083 HK)
盈利预测调整
图表7： 盈利预测调整
单位
新
旧
调整（%/pp）
2024E
2025E
2026E
2024E
2025E
2026E
2024E
2025E
2026E
核心驱动
销气量同比增速
%
6.59
5.76
5.19
7.13
7.23
7.06
(0.54)
(1.47)
(1.86)
销气毛差
人民币/方
0.51
0.52
0.53
0.53
0.53
0.53
(0.02)
(0.01)
0.00
再生能源有效装机容量
兆瓦
1,989
2,442
2,942
1,989
2,442
2,942
-
-
-
再生能源平均投资额
人民币/瓦
3.20
3.10
3.00
3.20
3.10
3.00
-
-
-
关键假设
营业收入增速
%
燃气销售
2.72
2.16
2.69
3.92
3.34
4.02
(1.21)
(1.18)
(1.33)
接驳
(4.76)
(6.25)
(6.67)
(4.76)
(6.25)
(6.67)
-
-
-
延伸业务
5.02
10.00
5.00
5.02
10.00
5.00
-
-
-
再生能源
13.79
19.55
20.48
14.21
22.78
20.48
(0.41)
(3.23)
(0.00)
经营利润率
%
9.99
10.51
11.20
10.34
10.81
11.13
(0.36)
(0.31)
0.07
燃气销售
5.77
6.38
7.06
6.41
6.80
7.03
(0.64)
(0.42)
0.03
接驳
36.00
36.00
36.00
35.00
35.00
35.00
1.00
1.00
1.00
延伸业务
17.00
17.00
17.00
15.00
15.00
15.00
2.00
2.00
2.00
再生能源
26.28
26.78
28.32
26.55
28.96
30.46
(0.27)
(2.18)
(2.14)
关键指标
百万港币
收入
20,372
20,923
21,602
20,573
21,368
22,300
(0.98)
(2.08)
(3.13)
销售成本
(16,151)
(16,487)
(16,883)
(16,222)
(16,758)
(17,420)
0.44
1.62
3.08
毛利润
4,222
4,436
4,719
4,352
4,610
4,880
(2.98)
(3.78)
(3.29)
经营利润
2,034
2,198
2,419
2,127
2,310
2,482
(4.38)
(4.85)
(2.54)
税前利润
1,990
2,106
2,340
2,118
2,247
2,412
(6.04)
(6.25)
(2.98)
核心净利润
1,446
1,531
1,700
1,539
1,633
1,753
(6.04)
(6.25)
(2.98)
城市燃气
1,179
1,243
1,397
1,268
1,317
1,424
(7.06)
(5.59)
(1.88)
再生能源
267
287
303
271
316
329
(1.26)
(8.98)
(7.72)
资料来源：公司公告、华泰研究预测
估值方法
我们给予港华城市燃气业务8x 2025E PE（等于港华5 年历史PE 均值）及再生能源业务
12x 2025E PE（低于可比公司均值17x，考虑到港股市场折价），给予公司目标市值134
亿港币，目标价3.85 港币（前值3.93 港币，基于城市燃气/再生能源业务8x/13x 2024E PE）。
图表8： 再生能源可比公司估值
股票代码
公司
收盘价
总市值
EPS (元)
PE (x)
元
亿元
2023
2024E
2025E
2026E
2023
2024E
2025E
2026E
001289 CH
龙源电力
16.86
1,057
0.76
0.82
0.90
0.98
22.18
20.58
18.75
17.25
600905 CH
三峡能源
4.60
1,317
0.25
0.26
0.29
0.33
18.33
17.74
15.66
13.98
3868 HK
信义能源
0.82
69
0.12
0.11
0.14
0.16
6.92
7.14
5.96
5.25
003035 CH
南网能源
4.59
174
0.08
0.10
0.15
0.19
55.95
45.27
30.00
24.31
603105 CH
芯能科技
9.10
46
0.44
0.47
0.58
0.71
20.67
19.39
15.71
12.88
均值
24.81
22.03
17.22
14.74
注：数据日期2024/12/10；港股公司市值和收盘价货币为港币，A 股公司为人民币；信义能源EPS 为港币，其他公司为人民币
资料来源：Bloomberg、Wind、华泰研究
风险提示
燃气需求增速放缓；工商业客户电价回落。
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4
港华智慧能源 (1083 HK)
图表9： 港华智慧能源PE-Bands
图表10： 港华智慧能源PB-Bands
资料来源：S&P、华泰研究
资料来源：S&P、华泰研究
0
3
6
9
13
Dec-21 Jun-22 Dec-22 Jun-23 Dec-23 Jun-24 Dec-24
(港币)
━━━━━港华智慧能源
25x
20x
15x
10x
5x
0
2
4
6
8
Dec-21 Jun-22 Dec-22 Jun-23 Dec-23 Jun-24 Dec-24
(港币)
━━━━━港华智慧能源
1.1x
0.9x
0.7x
0.6x
0.4x
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5
港华智慧能源 (1083 HK)
盈利预测
利润表
现金流量表
会计年度 (港币百万)
2022
2023
2024E
2025E
2026E
会计年度 (港币百万)
2022
2023
2024E
2025E
2026E
营业收入
20,073
19,842
20,372
20,923
21,602
EBITDA
3,255
4,036
3,862
4,160
4,502
销售成本
(16,426)
(16,194)
(16,151)
(16,487)
(16,883)
融资成本
686.07
691.42
717.05
802.03
834.16
毛利润
3,647
3,647
4,222
4,436
4,719
营运资本变动
(520.41)
514.98
(65.17)
(103.99)
(78.37)
销售及分销成本
0.00
0.00
0.00
0.00
0.00
税费
(382.67)
(385.11)
(336.89)
(356.59)
(396.12)
管理费用
(1,356)
(1,306)
(1,341)
(1,378)
(1,422)
其他
(1,698)
(3,556)
(1,390)
(1,512)
(1,589)
其他收入/支出
(144.99)
(186.83)
(846.19)
(859.93)
(878.20)
经营活动现金流
1,340
1,301
2,787
2,989
3,272
财务成本净额
(686.07)
(691.42)
(717.05)
(802.03)
(834.16)
CAPEX
(3,342)
(4,677)
(3,300)
(3,000)
(2,000)
应占联营公司利润及亏损
59.19
683.19
672.84
710.12
755.18
其他投资活动
176.73
5,313
0.00
0.00
0.00
税前利润
1,650
2,275
1,990
2,106
2,340
投资活动现金流
(3,165)
635.96
(3,300)
(3,000)
(2,000)
税费开支
(382.67)
(385.11)
(336.89)
(356.59)
(396.12)
债务增加量
957.47
(976.98)
2,500
1,000
0.00
少数股东损益
236.18
236.70
207.06
219.17
243.47
权益增加量
42.63
0.41
0.00
0.00
0.00
归母净利润
964.99
1,575
1,446
1,531
1,700
派发股息
(122.31)
(522.10)
(556.90)
(676.95)
(716.54)
折旧和摊销
(918.13)
(1,070)
(1,154)
(1,251)
(1,328)
其他融资活动现金流
1,159
(247.59)
(1,730)
(802.03)
(834.16)
EBITDA
3,255
4,036
3,862
4,160
4,502
融资活动现金流
2,036
(1,746)
213.57
(478.97)
(1,551)
EPS (港币，基本)
0.28
0.45
0.42
0.44
0.49
现金变动
210.51
190.39
(299.82)
(490.13)
(278.45)
年初现金
4,071
4,001
4,080
3,780
3,290
汇率波动影响
(280.95)
(110.76)
0.00
0.00
0.00
资产负债表
年末现金
4,001
4,080
3,780
3,290
3,012
会计年度 (港币百万)
2022
2023
2024E
2025E
2026E
存货
682.24
588.61
499.35
473.89
382.02
应收账款和票据
2,912
2,782
2,948
2,820
3,016
现金及现金等价物
4,001
4,080
3,780
3,290
3,012
其他流动资产
474.38
605.02
605.02
605.02
605.02
总流动资产
8,069
8,056
7,832
7,189
7,015
业绩指标
固定资产
23,500
28,555
30,718
32,485
33,175
会计年度 (倍)
2022
2023
2024E
2025E
2026E
无形资产
5,710
5,206
5,188
5,170
5,152
增长率 (%)
其他长期资产
15,664
11,648
13,333
14,043
14,798
营业收入
17.21
(1.15)
2.68
2.70
3.25
总长期资产
44,875
45,408
49,239
51,698
53,126
毛利润
(8.88)
(0.01)
15.75
5.07
6.39
总资产
52,944
53,465
57,072
58,887
60,140
营业利润
(23.41)
3.19
22.26
8.07
10.03
应付账款
8,532
8,823
8,834
8,577
8,603
净利润
(25.39)
63.18
(8.17)
5.85
11.09
短期借款
9,106
5,556
5,556
5,556
5,556
EPS
(32.26)
63.18
(8.17)
5.85
11.09
其他负债
23.69
58.52
58.52
58.52
58.52
盈利能力比率 (%)
总流动负债
17,662
14,438
14,449
14,191
14,217
毛利润率
18.17
18.38
20.72
21.20
21.85
长期债务
8,579
10,797
13,297
14,297
14,297
EBITDA
16.21
20.34
18.95
19.88
20.84
其他长期债务
2,840
2,999
2,999
2,999
2,999
净利润率
4.81
7.94
7.10
7.32
7.87
总长期负债
11,419
13,797
16,297
17,297
17,297
ROE
4.35
7.10
6.21
6.33
6.78
股本
325.86
335.45
335.45
335.45
335.45
ROA
1.80
2.96
2.62
2.64
2.86
储备/其他项目
21,179
22,512
23,401
24,255
25,238
偿债能力 (倍)
股东权益
21,505
22,847
23,736
24,590
25,574
净负债比率 (%)
63.64
53.72
63.50
67.36
65.85
少数股东权益
2,358
2,383
2,590
2,810
3,053
流动比率
0.46
0.56
0.54
0.51
0.49
总权益
23,863
25,230
26,327
27,400
28,627
速动比率
0.42
0.52
0.51
0.47
0.47
营运能力 (天)
总资产周转率 (次)
0.37
0.37
0.37
0.36
0.36
估值指标
应收账款周转天数
48.20
51.66
50.63
49.61
48.62
会计年度 (倍)
2022
2023
2024E
2025E
2026E
应付账款周转天数
188.02
192.90
196.80
190.08
183.16
PE
11.25
6.90
7.51
7.09
6.39
存货周转天数
15.20
14.13
12.13
10.63
9.13
PB
0.50
0.48
0.46
0.44
0.42
现金转换周期
(124.62)
(127.12)
(134.04)
(129.84)
(125.41)
EV EBITDA
9.15
7.08
8.18
8.00
7.51
每股指标 (港币)
股息率 (%)
4.81
5.13
6.23
6.60
7.33
EPS
0.28
0.45
0.42
0.44
0.49
自由现金流收益率 (%)
(10.59)
(5.78)
0.35
5.19
17.37
每股净资产
6.18
6.56
6.82
7.06
7.35
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权指数，日本市场基准为日经225 指数，新加坡市场基准为海峡时报指数，韩国市场基准为韩国有价证券指数，英国
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行业评级
增持：预计行业股票指数超越基准
中性：预计行业股票指数基本与基准持平
减持：预计行业股票指数明显弱于基准
公司评级
买入：预计股价超越基准15%以上
增持：预计股价超越基准5%~15%
持有：预计股价相对基准波动在-15%~5%之间
卖出：预计股价弱于基准15%以上
暂停评级：已暂停评级、目标价及预测，以遵守适用法规及/或公司政策
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